9月9日，Pump.fun正式推出Custom Pairs功能，允许创作者利用英伟达、特斯拉及标普500等代币化美股作为计价单位来发行Meme币。
根据Bitquery的数据统计，在过去31天内，涵盖五个主要发射平台的交易记录共计4330万笔，涉及14.8万枚代币：
- 约四分之三的买家处于亏损状态，整体市场净亏损额约为2.87亿美元；
- 仅在代币首笔交易后的最初10秒内买入，才能实现平均+18.4%的稳定收益；
- Meme币的交易量目前已悄然占据代币化股票链上交易总量的五分之二。
什么是币股配对？
“币股配对”（Stock Meme）是Robinhood Chain生态中涌现的一种链上创新模式。它摒弃了传统的USDC或ETH作为流动性底池，转而使用代币化的美股（如NVDA、GME等）作为交易对来发行Meme币。
这种机制将代币价格与美股的市场叙事紧密绑定，导致开盘阶段的博弈异常激烈，由于机器人往往能抢占先机，散户投资者的亏损比例居高不下。
- 传统Meme币模式：Meme / USDC
- 币股配对模式：Meme / 代币化美股（链上RWA股票代币），主要在DEX进行
- 其流动性池由Meme币与股票代币共同构成。
交易本质：购买玩笑币的同时，需持有代币化英伟达
9月9日UTC时间晚间临近八点，Solana链上出现了一笔具有里程碑意义的交易：一名玩家购入一枚Meme币，但支付的并非SOL或USDC，而是用追踪标普500指数的代币进行结算。
这是Pump.fun平台上此类玩法的首例交易。当大众提及Meme币发射平台时，通常指的便是该平台。这一名为Custom Pairs（自定义交易对）的功能，赋予发行者自由选择计价资产的权利，无论是特斯拉、英伟达、纳斯达克指数还是黄金均可作为选项。短短12小时内，便有数百枚代币采用了此种方式。
在此先统一几个关键概念。
- 股票代币（stock token）：由声称持有真实股票的机构发行的、用于追踪股价的代币。例如Backed称之为xStocks，币安称为bStocks，而Robinhood和Ondo则使用各自的品牌名称。
- 发射平台（launchpad）：负责铸造新币并为其提供即时交易市场的网站。
- 计价资产（quote asset）：市场上用于为代币定价的标的，也是买家买入前必须持有的前置资产。将计价资产从SOL切换为代币化英伟达，意味着买家同时承担了双重风险敞口。
Bitquery索引了Solana、Robinhood Chain以及BNB Chain上的所有交易数据。我们选取了其中31天的记录，筛选出所有涉及Meme币与股票代币一侧的交易，总计4330万笔，并追踪每个钱包的资金流入与流出情况。旨在探究以股票作为计价资产是否改变了代币的表现，以及参与者的最终损益状况，并将资金流向追踪至最终持有者。
需要指出的是，分析窗口始于8月11日，因为更深层的历史交易记录仅能回溯至此。因此，本数据并非全时段覆盖；而Pump.fun官方提供的数据仅涵盖了一天半的时间跨度。
未被广泛关注的竞赛：五大发射平台与四周周期，Pump.fun并非先行者
尽管Pump.fun占据了大量关注目光，但它既不是首创者，也不是规模最大的平台。Robinhood Chain旗下的Pons发射平台自8月12日起，便利用Robinhood自身的股票代币作为计价基准，目前其同类代币数量约为Pump.fun的28倍。
Solana上的Raydium LaunchLab于8月24日跟进此模式。Flap在9月上线于BNB Chain。Four.meme同样位于BNB Chain，长期低调运作此品类，并将其命名为Stock Memes（股票Meme）。
市场份额占比比单纯的数量更具参考价值，因为它反映了创作者的真实偏好。在Raydium LaunchLab上，目前每五枚新币中就有四枚采用股票计价。而在Flap平台上，这一比例在三天内从零飙升至约50%。
图示：Raydium LaunchLab是主要的发布渠道，Pons则处于中间层级。
Flap平台自9月开始运营，其每日发行量在8月12日至9月9日期间呈现出惊人的增长：从53个激增至4,270个。
图表数据截止至9月9日，因为9月10日的数据仅部分被捕获。
采用股票计价的代币，其首小时存活率更高，且更有可能登陆主流交易所。在Pons平台上，普通代币的平均寿命为14分钟，而非5分钟；在所有五个发射平台上，更多代币能够成功从bonding curve阶段毕业。但这并不一定代表利好。
亏损真相：近四分之三买家受损，29.8亿入场27亿离场
以下数据均基于现金流口径，即实际支付的美元与取出的美元对比，未包含任何按市值计价的调整，原因将在方法论部分说明。
近50万个钱包购买了其中的某枚代币，却从未卖出过任何一枚。仅这一群体就造成了约3.02亿美元的亏损。而那些选择退出的钱包，合计实现了2.51亿美元的净利润，这正是该市场得以持续运转的核心动力：足够多的人获利退出，使得整个游戏看起来依然可行。
亏损现象在不同发行方之间差异不大。无论计价使用的是Robinhood代币、币安bStock、Backed xStock还是Ondo的包装产品，最终盈利的钱包比例仅占四分之一到三分之一。这表明问题根源在于机制本身，而非特定发行方。深度不足是主要原因之一：代币化股票本身的流动性较为稀薄，一笔1万美元的单子在叠加Meme币效应之前，就已经显著推高了价格。这一现象在普通的DEX交易数据中清晰可见。
接下来是一个推翻“存活即利好”结论的关键发现。在一个整月期间同时运行两种计价模式、且按发行日期配对的单一发射平台上进行的同类对比显示：
虽然用股票计价的代币寿命更长、更易登上真正交易所，但其买家遭受的损失更为惨重。更长的生命周期仅仅延长了被派发和套现的时间窗口。
对手方分析：418个钱包攫取了五分之一的利润
如果买家总共亏损了2.87亿美元，必然有人从中获利。通过定位那些卖出过代币却从未买入过的钱包，我们可以轻松识别出对手方：包括创作者筹码、开发团队分配及空投地址。这类钱包约有26.4万个，它们零成本投入，却拿走了2.68亿美元。这相当于买家亏损总额的93%，只是方向相反。
资金高度集中在少数钱包中。一小撮地址出现在数千种不同的代币交易中。
头部区域展示了规模化运作的商业模式，而下方长长的尾部虽存在但体量微小。一旦对钱包进行分组，资金流工具便清晰地揭示了这种分布形态。
十秒法则：唯一具备正期望值的入场窗口
将所有交易按买家在代币首次交易发生后的时间间隔进行排序，结果冷酷而明确。
图示：前十秒是唯一能产生积极回报的时间段。
此后，价格呈现单调衰减趋势：若买家在一天后才介入，将面临超过五分之一本金的损失。大约每十笔交易中，只有一笔发生在最初的十秒窗口内，即其他人正在激烈交易的时段。
在此获胜依赖技巧，而这几乎无人掌握。将每个活跃钱包的交易拆分为前后两半，胜率的相关性仅为0.5左右，因此领先者往往保持领先。胜率的离散程度是纯随机运气所能产生的两倍有余。即便如此，在活跃钱包中，也只有约1%的人胜率超过四分之三。
交易量的真实性值得确认，以防有人归咎于刷量。同一钱包在同一笔交易中既买又卖同一代币的情况，占总交易数的不到1%（约占总量2%），无论是在Pumpswap还是其他平台均如此。这意味着成交量背后，是真实的人在承担真实的金钱损失。
股票端几乎无波动：你持有的是六分钟的Meme币，而非股票敞口
买入一枚以英伟达计价的Meme币，等同于下注两个方向：币对英伟达，以及英伟达对美元。这两注精确分离；在710万次已平仓的往返交易中，第二注（股票端）几乎毫无波澜。
故事仅限于六分钟。蓝筹股在六分钟内几乎静止不动，因此票面上的股票仅起到标签作用，而非实际的持仓敞口。股票端在长期确实会产生成本，在持仓一天到一周的交易中约耗费2300万美元，且极少选中赢家。唯一的例外是Four.meme发行的代币化Cea Industries：这是一只微小且高波动的股票，在相同持仓时间内波动幅度约为纳指代币的60倍，此时计价资产才开始发挥作用。价格来源使这一点易于验证。
无视交易时段的市场：四分之五的交易发生在交易所休市期间
这些代币所计价的资产，每周仅有约32小时可在场外市场买卖。而这些代币，却在全天候交易它们。
图示：每个单元格代表一小时，颜色深浅表示活跃度。
有轮廓的单元格表示纽约时间09:30至16:00之间，该时段占一周的19.3%，占总流量的20.8%，表明此期间的活跃度基本平稳。仅周末时段就占据了总流量的约四分之一。
这里无人关注开盘铃。当我们早期观察币安bStocks在凌晨3点交易时，出现了同样的情形；而现在挂上Meme币后，这一模式变得更加尖锐。
对发行方的启示：Meme币已占据代币化股票交易量的五分之二
这是最应传播的发现，且核心不在于Meme币本身。取窗口期内触及这403只股票代币的所有交易，无论其在哪一侧：
如今，代币化股票的链上换手量中，有五分之二是由Meme币结算完成的。对于Backed、Ondo、币安、Backpack和Robinhood而言，这成为了其产品真正被使用的主要场景，且没有伴随任何发布会或新闻稿。今年早些时候我们绘制Solana的xStocks市场时，这一渠道尚属边缘。在BNB Chain上，Four.meme每当某个代码走红便自行铸造股票代币，如今这已成为重点业务。
方法论：样本范围、护栏及剔除数据
一个计价资产必须由特定的股票代币发行方铸造才算数：包括Robinhood Chain代币、币安bStocks、Backed xStocks、PreStocks、Backpack Securities、Ondo Global Markets、Four.meme的股票代币，以及Robinhood的pre-IPO和韩国上市标的。共计得到403只。通过名称搜索在此处会失效，因为它会将名为“Stock Cat”的Meme币错误纳入，却完全遗漏币安的bStocks。那些使用NVIDIA Corp等普通公司名称、没有任何发行方标记的代币，占了这个市场的40%。
交易对从两个方向进行了收集。多数场所将证券记为计价资产，约60万笔交易反之，以证券为基准资产。它们处于不同的资金池中，并非重复数据。
有四类数据被移除，每一类都会导致错误的数字。Robinhood Chain的Uniswap v4 hook会将每笔swap的费用写成两行额外的swap记录，因此该场所超过四分之一的行根本不是有效交易；这也顺便暴露了费用，每笔swap费率1.14%，一个月下来约3500万美元。两只股票代币之间的交易是一个真实市场，但属于另一个市场。单个资金池中有201行记录，金额达到64位计数器所能容纳的最大值，这是一个解码产物。而将未售出持仓按最后成交价计价，会凭空创造出23.9亿美元的“利润”，其中一处头寸显示花费383美元，持仓却估值3.63亿美元，这就是为何此处不包含任何按市值计价的原因。
我们不想做出两项声明。第三节中的买家对比仅来自一个发射平台，因为它是唯一一个整月都同时运行两种计价模式的平台。而Pump.fun的Custom Pairs并非仅使用股票：与它们一同上线的，还包括使用PUMP、USDC和包装比特币计价的代币。所有这一切数据均通过Bitquery的交易API拉取。
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