Galaxy发出警示，比特币国库公司（DAT）正全面迈入一个被称为“达尔文阶段”的关键转折期。这一转变的核心驱动力在于股权溢价的瓦解，使得此前作为增长引擎的杠杆策略反噬自身，导致相关股票普遍陷入折价交易困境。
根据Galaxy Research最新发布的分析报告，数字资产国库公司赖以生存的商业模式基石正在动摇，其核心增长逻辑已发生根本性逆转。
报告指出，当DAT股票的二级市场交易价格跌破其对应的比特币净资产价值（NAV）时，意味着依赖增发股票来购买比特币的增长循环已经终结。这种逆转使得原本用于扩张的杠杆工具，变成了沉重的财务负担。
自10月份触及12.6万美元的历史高点以来，比特币价格大幅回撤至8万美元附近的低位区间。这一剧烈波动不仅引发了市场风险偏好的急速收缩，更抽空了整体市场的流动性。特别是10月10日发生的去杠杆化事件，彻底抹平了期货市场的持仓量，严重削弱了现货市场的深度，加速了这一结构性转变。
“对于那些一直将美国国债公司用作加密资产杠杆交易载体的投资者而言，这种市场环境的剧变极为惨烈，” Galaxy在分析中强调，“此前用来放大上行收益的金融工程手段，如今同样放大了下行风险。”
DAT股票估值回归折价区间
回顾夏季行情，DAT股票多以高于净资产的价值进行交易，但如今绝大多数已转为折价状态。尽管比特币现货价格仅从峰值下跌了约30%，但市场信心却遭受重创。以Metaplanet和Nakamoto为代表的公司，此前账面曾拥有数亿美元的未实现收益，但随着平均BTC买入成本被推高至107,000美元以上，这些公司目前已深陷亏损泥潭。
Galaxy进一步指出，激进的杠杆操作使这些公司暴露于极端的下行风险之下。其中，NAKA公司的股价从最高点暴跌超过98%。该公司在公告中坦言：“这种价格走势与memecoin市场中常见的崩盘式下跌如出一辙。”
Metaplanet未实现的PnL达到5.3亿美元。来源: Galaxy
鉴于通过股票发行获取资金的渠道已基本关闭，Galaxy描绘了未来可能出现的三种发展路径。第一种是基准情景，即溢价长期处于压缩状态。在此情境下，比特币每股对应价值的增长将陷入停滞，DAT股票的下行空间甚至可能超过比特币本身。
第二种结果指向行业整合。那些在高位大量增发股票、高价购入BTC或背负巨额债务的公司将面临严峻的偿付能力危机，进而被收购或被迫重组。
第三种情况则保留了一丝复苏的希望：如果比特币最终能够突破前高并创下新的历史纪录，那么只有在市场繁荣期间保持充足流动性、并严格避免过度发行的公司，才有机会挺过寒冬并迎来转机。