近期，Dune与Steakhouse Financial联手推出了一套全新的稳定币数据集。该数据集从持有者结构、资金流转路径、链上行为分类以及流通效率等多个维度进行了深度剖析，旨在为机构级分析、研报撰写、合规审查及高层战略决策提供坚实的数据支撑。通过对这一数据集的深度解读，Dune揭示了当前稳定币市场中一些鲜为人知的真实面貌。以下是详细的内容梳理。
如今，稳定币的供应量数据已成为行业通用的“普通话”。在每一份行业报告、每次财报电话会议乃至政策听证会上，这一数字无处不在。然而，除了那句耳熟能详的“流通量突破3000亿美元”之外，我们对稳定币的理解究竟还有多深？
谁在持有这些资产？所有权的集中程度如何？它们的周转速度有多快？主要运行在哪些区块链网络上？它们在实际场景中扮演着什么角色——是作为DeFi的流动性基石、日常支付工具，还是仅仅作为沉睡的闲置资本？
随着Meta宣布计划在其平台整合第三方稳定币支付；Bridge获得美国货币监理署（OCC）批准成立国家信托银行；Payoneer为200万商家开启稳定币功能；Anchorage Digital为非美国银行推出合规稳定币服务。可以看到，机构和监管机构正以大举进场的姿态进入这一领域，他们所渴求的答案，远非一个简单的供应总量所能满足。
我们借助Dune最新发布的数据集来逐一解答上述疑问。以下是数据呈现的核心发现：
供应规模概览
截至2026年1月，涵盖EVM兼容链、Solana及Tron在内的15种主流稳定币，其完全稀释供应量已达到3040亿美元，同比大幅增长49%。其中，Tether发行的USDT（1970亿美元）和Circle发行的USDC（730亿美元）依然牢牢占据着89%的市场主导地位。
从链分布来看，Ethereum以1760亿美元（占比58%）居首；Tron紧随其后，达840亿美元（占比28%）；Solana为150亿美元（占比5%）；BNB Chain为130亿美元（占比4%）。值得注意的是，尽管总供应量几乎实现翻倍，但各条链之间的供应分布格局在过去一年中并未发生显著变化。
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然而，在两大巨头之外，2025年堪称“挑战者崛起之年”。USDS（Sky Ecosystem）市值飙升376%，达到63亿美元；PYUSD（PayPal）市值暴涨753%，至28亿美元；RLUSD（Ripple）更是从5800万美元激增至11亿美元，涨幅高达1803%。此外，USDG市值增长了52倍，而USD1则从零起步跃升至51亿美元。
当然，并非所有挑战者都能逆势上扬。USD0下跌了66%，Ethena的USDe在10月份达到顶峰（接近三倍增长）后，年底仅收涨23%。尽管如此，USDT和USDC之外的竞争者群体依然呈现出显著的扩张态势。
谁掌握了稳定币筹码
大多数现有的稳定币数据集仅能提供总供应量数据。得益于我们数据集对钱包级别余额及地址标签的追踪能力，我们能够清晰识别出稳定币的实际持有者身份。
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在EVM和Solana网络中，CEX是最大的已知持有类别，规模已达800亿美元（去年为580亿美元）。这再次印证了稳定币首要的功能仍是作为交易所的交易与结算基础设施。鲸鱼钱包持有390亿美元。收益协议持仓量几乎翻倍，达到93亿美元，折射出链上收益策略的热度。发行方地址（包括金库及铸造/销毁合约）从22亿美元跃升4.6倍至102亿美元，直接反映了新供应量进入市场的体量。
关于标签数据的准确性：仅有23%的供应量处于完全未识别的地址中。对于链上数据分析而言，这是一个极高的识别率。这对于理解稳定币潜在的风险来源至关重要。
持有者达1.72亿，但集中度两极分化
截至2026年2月，共有1.72亿个独立地址持有了这15种稳定币中的至少一种。其中，USDT持有地址为1.36亿个，USDC为3600万个，DAI为470万个。这三种主流稳定币的分布极为广泛：其前10名钱包仅持有供应量的23-26%，HHI（赫芬达尔-赫希曼指数，标准经济集中度指标，0表示完全分散，1.0表示只有一个持有者）均低于0.03。
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然而，其他稳定币的情况则截然不同。前10名钱包往往持有供应量的60-99%。例如，USDS尽管流通量达69亿美元，但90%集中在10个钱包中（HHI 0.48）；USDF的99%集中在前10名（HHI 0.54）；USD0的情况最为极端，99%集中在前10名（HHI 0.84），这意味着即便在这些大户内部，供应量也由一两个钱包绝对主导。
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这并不意味着这些稳定币存在本质缺陷，部分项目可能较新，或是出于机构特定的运营安排。但这确实意味着，在评估这类代币时，应将其供应数据与USDT或USDC区别对待。高集中度会直接影响脱锚风险、流动性深度，并使得供应量数据更多反映少数大型参与者的需求，而非自然市场需求。只有掌握所有持有者的余额，而非仅依赖铸造/销毁事件的汇总数据，才能进行此类精准分析。
1月转账额创纪录达10.3万亿美元
1月份，EVM、Solana和Tron上的稳定币转账交易量达到10.3万亿美元，是2025年1月的两倍多。链上交易量的分布引人瞩目，且与供应量占比呈现巨大差异：Base链的供应量仅为44亿美元，却以5.9万亿美元的交易量领跑全网；以太坊交易量为2.4万亿美元；Tron为6820亿美元；Solana为5440亿美元；BNB Chain为4060亿美元。
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按代币划分，USDC以8.3万亿美元占据绝对主导地位，几乎是USDT（1.7万亿美元）的5倍，尽管其供应量仅为USDT的约三分之一。这表明USDC的转账速度和频率显然远高于USDT。DAI的交易量为1380亿美元，USDS为920亿美元，USD1为430亿美元。
重要的是，这些数据保持了客观中立。数据集并未根据对“真实”经济活动的固定解释对转账进行预筛选，因此总额可能包含与套利、机器人操作、内部路由或其他自动化行为相关的流量。我们的目标是呈现链上活动的客观全貌，让用户能够灵活应用自己的筛选条件。例如，移除机器人驱动的交易量、分离自然使用量，或定义更符合实际情况的交易活动衡量标准。
稳定币到底在做什么？
该数据集不仅将转账标记为“交易量”，还进一步分类为具体的链上活动类型：
一月份细分如下：
1. 市场基础设施（DEX交易与流动性）：
DEX流动性供应及提取：5.9万亿美元。这是最大的单一用例，反映了稳定币作为链上做市基础资产的核心角色。
DEX兑换（Swaps）：3760亿美元。代表通过自动化做市商进行的直接交易活动。
这两类数据共同表明，稳定币主要作为交易抵押品和流动性基础设施发挥作用。值得注意的是，交易量主要集中在激励驱动型活动（如收益耕作和积极的资本优化）上，而非纯粹的交易需求。
2. 杠杆与资本效率（借贷+闪电贷）
闪电贷（借款和还款）：1.3万亿美元。主要用于自动化套利和清算循环。
借贷活动：供应、借款、还款、提现，共计1370亿美元。代表了链上的短期资本效率和结构化信贷体系。
3. 接入通道（CEX和桥接）
CEX流量：充值（2240亿美元）、提现（2240亿美元）、内部转账（1510亿美元），总计5990亿美元。
跨链桥充值和提现：280亿美元。这些流量表明稳定币在CEX之间以及跨链结算中发挥着重要作用。
4. 发行层（货币操作）
发行方操作：铸造（280亿美元）、销毁（200亿美元）、脱锚调控（230亿美元）、其他活动，总计1060亿美元。这一数字几乎是去年同期420亿美元的5倍。
5. 收益协议
收益协议活动：27亿美元。虽然规模较小，但在结构上至关重要，与结构化策略和链上资产管理紧密相关。
总体而言，90%的转账量都流经已识别的活动类别，使我们能够细致地了解稳定币在链上技术栈每一层的流动情况。
流通速度：同一种代币，不同的世界
每日周转率（转账量除以供应量）或许是稳定币分析中最被低估的指标。它能直观反映稳定币作为交易媒介的活跃程度，而不仅仅是被持有。
在我们分析的代币中，USDC和USDT再次脱颖而出，尽管两者之间存在显著差异。
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USDC在L2和Solana上的流通速度最快。在Base上，USDC的日均流通速度高达14倍，这一数字主要得益于DeFi的高频交易活动。在Solana与Polygon上约为1倍；在以太坊上也达到0.9倍，几乎其全部供应量每天都在进行交易。
USDT在BNB和Tron上表现最快。BNB Chain上的日均流通速度为1.4倍，反映了其活跃的交易活动；Tron上日均流通速度为0.3倍，交易量相对较低，但波动异常稳定，与其作为跨境支付主通道的角色一致。而在以太坊上，USDT日均流通速度仅为0.2倍，超过1000亿美元的供应量大多处于闲置状态。
USDe和USDS的交易速度较慢，这是其设计使然。以太坊上的USDe日均流通速度仅为0.09倍，而USDS的日均流通速度为0.5倍。两者都被设计成收益型稳定币：USDe通常质押到sUSDe中，以捕获Ethena的Delta中性策略收益；而USDS则存入Sky Savings Rate以获得协议资助的收益。因此，很大一部分供应量仍然闲置在储蓄合约、Aave等借贷市场或结构化收益循环中。低流通速度并非劣势，而是其优势：这些资产的设计目的是为了积累收益，而非高频流通。
链的因素比代币本身更重要。Solana上的PYUSD日流通速度为0.6倍，是以太坊上流通速度（0.1倍）的四倍。同样的代币，在不同的生态中却有着截然不同的使用模式。
供应量和交易量各自反映了部分情况。流通速度则将二者联系起来，它以单一指标衡量特定链上的稳定币是作为活跃的基础设施运行，还是作为闲置资金存在。
超越美元
本次分析重点关注15种美元稳定币，但完整的数据集涵盖范围更广。它追踪超过200种稳定币，代表20多种货币：欧元（17种代币，供应量9.9亿美元）、巴西雷亚尔（1.41亿美元）、日元（1300万美元），以及以尼日利亚奈拉、肯尼亚先令、南非兰特、土耳其里拉、印尼盾、新加坡元等计价的代币。
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非美元稳定币的供应量目前虽仅为12亿美元，但已有59种代币遍布全球六大洲，占数据集中代币总数的近30%。当地货币稳定币的基础设施正在链上逐步构建，追踪其发展的数据也已准备就绪。