近期，代币化股票领域呈现出爆发式增长态势。无论是资产发行方的渠道拓展，还是加密交易所在品牌上的自我迭代，亦或是券商直接连接通道的逐步落地，都标志着这一赛道的迅速拥挤。
一枚代币化股票从诞生到触达用户手中，需历经发行、分销以及清结算三个关键阶段。尽管这三个环节在功能定义上界限分明，但在实际运营中，由谁主导哪个环节、或是单一主体是否全能包揽，目前尚未形成统一的标准范式。
表面上看，各方争夺的是拥有链上股票敞口需求的同一批用户群体；然而，真正的竞争焦点实则深嵌于上述三个核心环节的内部结构与资源调配之中。
竞争格局：后来者居上？
根据 RWA.xyz 的最新数据，截至 8 月 12 日，代币化股票市场总市值约为 25 亿美元。目前的市场领跑者是 Ondo，其规模达到约 8.66 亿美元，占据 34.6% 的市场份额。紧随其后的是币安旗下的 bStocks，规模约 6.14 亿美元，占比 24.53%，成功超越了 xStocks 的 5.6 亿美元（占比 22.37%）。前三大参与者合计占据了约 80% 的市场份额。
在这一排名背后，隐藏着两代玩家的更替。Ondo 和 xStocks 属于早期入局的独立发行商，凭借先发优势稳固了地位；而 bStocks 作为币安自主打造的发行品牌，上线不足两个月便斩获近四分之一的份额，实现了对先行者 xStocks 的反超。
榜单后段的分化趋势同样显著。7 月通过 SPAC 合并登陆纽交所的 Securitize 位列第四，市占率为 10.56%，也是该批次玩家中唯一的上市公司。Robinhood 在近 30 天内实现了 145.4% 的增长，成为增速最快的平台。相比之下，Figure 近 30 天的分发价值下滑超过六成，份额仅剩 2.89%。
接下来，我们将详细拆解赛道内各类玩家抢占市场的策略差异。
独立发行方：守成、通道化还是补权利
观察独立发行方的处境，需要拉长时间维度来看待。
今年年初，市场仍由这三家独立发行方主导，总规模为 6.82 亿美元，其中 Ondo 占 45.51%、xStocks 占 26.88%、Securitize 占 19.48%，三者合计占比逾九成。
到了 6 月初，总规模攀升至 16.8 亿美元，Ondo 曾一度独占 60% 以上的份额。
如今，市场格局已被改写。总规模增至 25 亿美元，但 Ondo 的占比已从六成以上回落至 34.36%，xStocks 也降至 21.76%。
尽管赛道规模在半年的时间内增长了近三倍，独立发行方的绝对体量也在扩大，但它们让出的市场份额，被后进入场的交易所自建品牌所承接。
究其原因不难理解：发行方自身缺乏原生用户基础和流动性，必须依赖外部渠道进行分发。
面对这种压力，头部机构选择了截然不同的应对策略。
Ondo 依然稳居榜首，其核心打法是构建广泛接入的基础设施。在机制层面，它并不重建独立的流动性池，而是通过与持牌美国券商合作同步买入对应实体股票，利用铸造赎回机制及套利行为将链上价格锚定至美股现货价，从而继承传统市场的流动性优势。
在分发层面，Ondo 积极布局多条公链，包括以太坊、BNB Chain 和 Solana，并通过 LayerZero 实现统一的跨链互操作，旨在让资产能在尽可能多的场景中调用，而非局限于单一平台。这种路径的极端形态体现为 Dinari，后者彻底转向 API 通道服务，不再保留零售品牌。目前该平台已在 85 个司法管辖区上线，支持超过 6000 种代币化资产，但其沉淀资金仅为 970 万美元。
这种策略在早期带来了规模红利，但也潜藏风险。近 30 天内，Ondo 的规模不增反降，且面临其他玩家的快速逼近。
xStocks 则采取了折中路线，既维护品牌独立性，又横向扩展场景并纵向完善权益。横向方面，持续接入新交易平台。例如，8 月 10 日将其五款代币化美股产品接入 Hyperliquid，此前已整合 Kraken、Bybit 和 Gate，每增加一个场所即强化一层分发网络。
纵向方面，致力于补齐关键短板。8 月初，Broadridge 的统一治理平台接入 xStocks，使得代币持有者首次具备参与所投资公司治理投票的权利。在此之前，xStocks 仅能提供价格敞口。
Securitize 则选择避开贴身肉搏。作为该群体中唯一的上市公司，其二季度代币化资产管理规模高达 43 亿美元，但这主要来源于代币化基金和国债，具体到代币化股票细分领域仅为 2.53 亿美元。对于 Securitize 而言，散户代币化股票仅是其庞大业务版图的一小部分，深耕机构客户是其生存之道。
无论采取何种策略——成为被广泛接入的基础设施、铺设多场所并补充权益，还是深耕机构市场——这些发行方均只掌握发行环节，缺乏自带的用户与流动性。其代币的销售高度依赖于交易所、钱包及券商 App 等第三方渠道。
最大的隐患在于，一旦渠道方决定亲自下场发行，发行方便会从合作伙伴降级为可替代的供应商。
加密交易所：把发行环节收归自己
交易所自建发行体系的典型案例便是币安的 bStocks。
首先需要厘清概念，币安在代币化股票领域实际上运营着两条业务线。第一条是 bStocks，这是币安自建的代币化发行品牌，发行代币并通过预言机推送数据以锚定股价。第二条则是允许用户使用稳定币直接购买真实美股，此类业务走的是券商通道，用户获得的是真实股票所有权。
聚焦于 bStocks，数据显示其仅用两个月便跃升至第二名，这得益于币安庞大的现有用户群和流量优势。币安联合创始人兼前首席执行官 Changpeng Zhao 也曾指出，bStocks 的快速扩张归功于币安的用户基础。
Bitget 的发展路径进一步印证了交易所走向自建的必然性。其代币化股票业务于 2025 年 9 月上线，早期交易高度集中于 Ondo 发行的资产。彼时，Bitget 负责分销，Ondo 负责发行，Bitget 在 Ondo 平台上的市场份额一度高达 89%。
然而，到了 2026 年 6 月，Bitget 推出了自有持牌发行平台 Reality，发行其 rTokens，1:1 锚定由持牌券商持有的真实股票，从而取代了 Ondo 的位置。
这并非孤例。Gate 上线了 gStocks，Robinhood 则自建了一条底层公链来承载其代币化股票业务，实现了从发行、分销到结算乃至基础设施层的全链条覆盖。
交易所自建发行的本质，是将原本赋予发行方的关键环节收回自身控制之中。
券商直连：用户要的是有真实依托的美股
回归用户需求本源，普通投资者的诉求其实非常朴素：希望在熟悉的环境中购买美股，且期望股票背后有实质性的资产支撑，而非仅仅是一个空泛的价格符号。
在此方面，通过券商通道直接持有真实股票的模式具有天然优势。用户获得的是由持牌清算券商托管的真实股票，享有 SIPC 保护，并能获取分红和公司行为带来的权益，这代表了真正的所有权。
前文提到的币安 bStocks 属于代币形式，持有者并不直接拥有底层股份。而币安于 6 月初上线的美股现货业务面向非美用户开放，提供超过 7000 支美股及 ETF，由券商 Nest Trading 安排交易、Alpaca 负责托管和分红，用户获得的是真实股票的直接所有权。
数据显示，真股现货上线的前九天，日均成交额约为 1.43 亿美元，而同期代币化现货市场在工作日高峰期的交易额仅在 3500 万至 4000 万美元之间。在同一家平台面对同一批用户时，市场对真实股票的资金投入意愿是代币化现货的三到四倍。用户的偏好显而易见。
推行真股直连的不止币安一家，且底层的受监管清算主体日益收敛。Gate 于 6 月 1 日上线 Gate Stocks，采用 Alpaca 自清算模式，提供 SIPC 保护，覆盖一万多支美股和 ETF，并成为首家直接支持港股和韩股的加密交易所。Coinbase 于 8 月 6 日获得 FCA 授权在英国上线股票交易，使用 Apex Clearing 作为美国托管方。Crypto.com 于 8 月 12 日推出追踪 1500 支美股的产品，其底层资产同样托管于 Alpaca。
当然，这并不意味着代币化模式失去价值。其核心价值体现在真实股票无法提供的领域：如自托管、7×24 小时交易、高流动性转让，以及最关键的可组合性。例如，xStocks 接入 Hyperliquid 后，资产可作为借贷抵押品，实现现货与永续合约在同一链上的闭环运作，这是传统券商架构难以实现的。
现在的格局未必是终局
目前市面上的产品，无论是代币还是现货，大多是将已上市股票转化为链上的追踪凭证或所有权映射。
从本质上讲，链上资产始终是真股的影子。
事实上，已有探索尝试另一条路径，使代币不再是影子，而是注册股份的本身。例如，Superstate 的 Opening Bell 项目允许上市公司将已注册的普通股直接上链；Coinbase 则获得了阿布扎比 ADGM 牌照，在监管框架内直接注册和发行证券。
这遵循着一套与追踪凭证完全不同的规则。若此路径成功打通，当前竞争的前提条件将发生根本性变化。围绕「谁来发行影子、谁来分销影子」展开的发行方、交易所与券商之间的角逐，将被重新洗牌。
因此，当前榜单上的排位、份额的消长以及彼此的替代关系，仅记录了当下的局势，未必是这场竞争的最终结局。真正的分野或许尚未到来。
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