日元贬值的步伐虽有所放缓，但要实现根本性的趋势逆转，仍需等待关键的催化剂出现。摩根大通全球市场策略团队在9月1日的最新报告中分析指出，当美元兑日元触及164这一中长期目标位时，其下跌动能明显减弱；与此同时，7月底日美两国协同进行的汇率干预行动，以及市场对日本央行（BOJ）加息预期的不断升温，共同为日元提供了有力支撑。
然而，从资金流向的维度审视，做空日元的仓位依然沉重。数据显示，自2025年10月起，国际收支项下累计净买入日元约40.7万亿日元，但在“表外”资金流中，净卖出日元规模却高达约57.1万亿日元。经过轧差计算，市场上仍存在约16.4万亿日元的净卖盘压力。摩根大通研判认为，在日本央行保持大致每季度加息一次的节奏、且美国货币政策未发生重大转向的背景下，美元兑日元大概率将在155-165的区间内持续震荡。
真正的行情反转，或许将源于日元空头的集中性平仓操作。据摩根大通估算，当前日元空头头寸规模约占2024年夏季峰值的60%-80%。若出现全面平仓的情况，美元兑日元可能会下挫14-18日元，目标指向142-146区间。投资者应重点关注以下四大潜在触发信号：美联储降息预期升温、日本央行加速加息并导致日股调整、日本政府养老金投资基金（GPIF）大幅提升日元资产配置比例，以及美国扩大对美元的直接干预力度。
四大信号，可能触发日元大涨
若美元兑日元跌破155关口并向150下方延伸，摩根大通认为，需密切留意以下四大核心因素的变化：
其一，美联储降息预期重新升温。美国经济数据的显著走弱将压缩美日利差，削弱套息交易的吸引力，从而迫使日元空头离场。
其二，日本央行加息提速引发日股回调。若加息幅度超出市场预期导致股市下跌，海外投资者可能会解除此前建立的日元空头对冲头寸，进而形成“股市下跌—强制平仓—买入日元”的连锁反应机制。
其三，GPIF大幅提高日元资产配置权重。如果GPIF对其基本投资组合进行调整，增加国内债券和股票的配置比例，潜在的日元买盘规模将显著扩大。摩根大通测算显示，仅在当前框架下将这两类资产的权重从平均25%提升至上限31%，就可能释放出超过30万亿日元的资金流。
不过需要注意的是，GPIF的作用更像是一种“缓冲垫”，未必能单独推动美元兑日元迅速跌破155整数关口。
其四，美国扩大美元干预力度。若美国政策从以往通过交叉盘进行干预，转向直接卖出美元，或者扩大货币互换回购便利（FIMA），其对市场的冲击效应可能远超当前普遍预期。
空头若踩踏，142-146或成第一目标区
一旦日元进入空头平仓通道，其升值幅度可能会被显著放大。摩根大通估计，目前日元空头规模约为2024年夏季峰值的60%-80%。回顾当时，受日本央行意外加息与美国经济衰退担忧的双重影响，美元兑日元最高曾下跌23日元。
倘若历史相似比例的现有空头全部平仓，当前美元兑日元预计将下跌14-18日元，落在142-146区间内；此外，基于日美1年期互换利差计算，目前的汇率“公允价值”约为144。这表明，一旦空头发生踩踏式出逃，美元兑日元的下行空间可能远远大于单纯由政策预期变化所带来的波动。
当然，日元走势也存在再次走弱的风险。如果日本央行的加息步伐慢于市场预期，市场可能会重新交易“政治压力抑制货币正常化”的逻辑；反之，若美联储维持高利率甚至态度转鹰，美日利差也可能再度扩大。
日本的财政风险同样是一个不可忽视的重要变量。日本政府实施的扩张性财政政策令市场深感忧虑，消费税削减方案与国防支出融资途径尚不明确，而规模高达370万亿日元的官民投资计划也将持续运行至2040财年。此外，日本央行加息还可能推高政府利息支出，进而增加日本国债被下调评级的风险。
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