9月11日，渣打银行全球数字资产研究主管Geoffrey Kendrick发布了针对Sky（前身为MakerDAO）的首份覆盖报告。他在报告中提出，预计SKY代币在2028年末将触及0.325美元的目标价位，这一价格相较于目前约0.065美元的市价，蕴含着五倍的上涨空间。
报告的核心逻辑在于：预计到2028年底前，SKY持有者所能获得的价值回报将达到现时的五倍之多，这一增长主要得益于Sky生态版图的拓展以及USDS流通规模的持续扩大。
重构认知：以联邦银行视角审视Sky
Kendrick为Sky赋予了一个鲜明的定位——“DeFi领域的联邦银行”。
这一类比对于洞察Sky的商业运作机制极具启发性。
在传统金融架构中，中央银行负责货币发行并确立基准利率，随后以批发利率向商业银行注入资金。商业银行则依据自身策略配置资金，以此赚取利差收益。
Sky的架构设计在某种程度上正是传统金融模型在区块链世界中的映射。
作为Sky发行的“法定货币”，USDS与DAI合计流通市值已突破120亿美元。其中，USDS在2025年表现强劲，增长率高达74%，规模逼近92亿美元；而sUSDS（即质押状态的USDS）凭借约55亿美元的体量，稳居链上最大收益型稳定币宝座。
与此同时，Spark、Grove和Obex构成了Sky体系内的“商业银行”（官方术语称为Agent）。这些机构从Sky借入USDS，目前总借款额约为59亿美元，其借贷上限设定在175亿美元。它们需向Sky支付约3.8%的基础利息。
具体来看各Agent的业务侧重：
- Spark：专注于加密借贷领域，作为Aave V3的分叉版本，截至2026年4月，其TVL（总锁仓价值）约为68亿美元。该协议通过Aave和Morpho等渠道部署资金。
- Grove：聚焦现实世界资产（RWA），管理着约26亿美元的TVL。其中包括10亿美元投向AAA级CLO（企业贷款担保债券），合作方涵盖贝莱德、Janus Henderson及Apollo等知名机构。
- Obex：由Framework Ventures运营，持有约25亿美元USDS，旨在引入专业资本配置力量进入Sky生态。
此外，Sky的收入来源还包括两部分：一是通过Coinbase持有的USDC储备（依托允许USDS与USDC兑换的锚定稳定模块PSM）；二是源自早期DAI加密借贷金库的收益。
简而言之，Sky扮演了“印钞机”的角色，Agent们利用借入资金赚取利差，而Sky则从中抽取相应份额作为收入。
财务数据透视
回顾2025年全年，Sky Protocol实现了约3.38亿美元的总协议收入，同比增长约10%，同时运营成本大幅削减63%。由此推算，年化协议利润约为1.68亿美元。进入2026年，第一季度总收入约为1.238亿美元；第二季度总收入约为1.074亿美元，同比增幅为10.5%。
Sky Frontier Foundation对2026年全年总收入的预估达到约6.115亿美元，预计同比增长81%。
这部分收入最终流入两个主要渠道：
首先是sUSDS持有者群体。在2026年第二季度，约有5391万美元通过Sky储蓄率（Sky Savings Rate）分配给sUSDS持有者，占当季协议支出的80%左右。
其次是SKY代币持有者。自2025年2月“智能燃烧引擎”（Smart Burn Engine）上线以来，该机制利用协议盈余在公开市场购买SKY并予以销毁。首年累计投入约1.02亿美元（日均约100万美元）。2025年全年回购总额约为9680万美元。目前，SKY质押者的收益率维持在约4.2%的水平。
Kendrick提出的五倍估值，正是基于流向SKY持有者的这部分价值预期。
五倍增长的推演逻辑：双阶段模型
Kendrick的分析框架分为两个递进阶段。
第一阶段：储备缓冲达标，提升分配比例。
目前，Sky持有约9000万美元的聚合后备资本（aggregate backstop capital）作为储备缓冲，并将部分收入留存以充实该缓冲池。按照当前累积速度，Kendrick估计该缓冲将在八个月内增至1.5亿美元。若此时同时满足USDS流通量1.5%的资本比例门槛，用于SKY质押奖励和回购的资金有望实现翻倍。
此判断相对保守，因为它不依赖于新业务的爆发式增长，仅基于现有收入随时间推移的自然积累。
第二阶段：Agent借贷额度满载，推动收入跃升。
Spark、Grove和Obex的总借款上限为175亿美元，当前实际借款额为59亿美元，利用率仅为34%。假设利差保持不变，若三大Agent的借贷额度被完全填满，协议收入可再增长两到三倍。
将两个阶段叠加计算：分配比例翻倍 × 收入规模增长2-3倍 ≈ SKY持有者获得的价值增长4-6倍。取中间值即为五倍。
该模型的一个关键前提是SKY的质押收益率保持在4.2%左右。Kendrick将SKY定义为一种“质押收益代币”，其价格应随收益增长而上扬。在收益率恒定的假设下，更高的奖励基数能够支撑更高的代币价格。
模型背后的三大挑战
尽管渣打的模型在逻辑上自洽，但其中的每一个乘数因子都建立在特定的假设之上。
假设一：Agent借贷能否触顶175亿美元？
从当前的59亿美元攀升至175亿美元，需要约三倍的增长幅度。这取决于Spark能否在激烈的加密借贷市场中稳固份额，Grove能否持续发掘高质量的RWA标的，以及Obex能否吸引足够多的外部资本配置者。鉴于DeFi借贷市场竞争白热化（如Aave、Morpho、Compound等巨头林立），且利率环境存在变数，175亿美元的天花板并非必然可达。
假设二：利差结构是否稳定？
3.8%的基础利率由Sky治理决定，并可随时调整。随着稳定币市场竞争加剧（例如Ethena的USDe、原生USDC收益产品、Tether储备收益直接分配等竞品涌现），Sky可能不得不降低利率以维持USDS的市场吸引力。一旦利率受到压缩，收入空间也将随之收窄。
假设三：收入能否持续流向SKY持有者？
2026年3月，Sky治理曾一度暂停Smart Burn Engine的回购操作，目的是保存协议盈余。这表明SKY持有者的价值回馈受控于治理决策，而非通过智能合约自动执行。在市场条件恶化时，治理层可以选择优先保全协议资产，而非向持有者回馈价值。因此，SKY代表的是剩余收入的潜在索取权，而非固定的收益承诺。
Kendrick本人也警示了核心风险：“如果收益型稳定币的增长速度不及预期，这一判断将面临最大的下行风险。”
需重点关注的核心指标
要验证SKY是否能兑现渣打银行的预期，投资者应密切跟踪以下几个可在链上实时验证的关键指标：
- USDS流通量增长率：当前规模约92亿美元，渣打的隐含假设是到2028年底将达到约200亿美元水平。
- Agent借贷利用率：关注三大Agent的实际借款额相对于175亿美元上限的变化情况。
- 储备缓冲进度：确认储备缓冲是否在八个月内达到1.5亿美元，并占据USDS流通量的1.5%。
- 回购机制恢复情况：观察Smart Burn Engine的月度回购金额是否恢复至日均100万美元以上（特别是在3月暂停之后），以及SKY质押收益率是否维持在4%以上。
验证这些指标无需等待渣打更新报告，链上数据和Sky Frontier Foundation发布的季度报告提供了完整的追踪路径。
理性的投资判断应当建立在这些指标的实际走势之上，而非盲目跟随任何券商的目标价预测。
本文到此结束，更多关于渣打银行给出SKY五倍目标价及相关分析的内容，欢迎查阅往期文章或继续阅读后续报道。感谢您的支持与关注！